bob官方下载链接出海及电动化扩展板块上行空间纯周期、周期成长龙头现配置时点2023-10-15 19:17:35
bob官方下载链接短期受益原材料和汇率利好,工程机械长期看点在于海外业务逐渐成为增长引擎,电动化成为行业成长重要驱动力。
受基建及地产投资下滑影响,从2021年5月开始,国内以挖掘机为代表的工程机械销量开始下滑,直至今年8月下行趋势依然没有逆转。参考上一轮行业2011年见顶后,行业调整从2012年持续至2015年,虽然对本轮国内需求的调整不宜过早乐观,但至暗时刻也已结束。
今年开始,不少券商机械研究员陆续翻多看好工程机械,核心逻辑在于刺激政策接连出台下,行业需求终将触底回升,只是目前尚未看到支持该论点证据。今年8月国内挖掘机同比销量仍下滑37.68%,但工程机械企业经营正在企稳,如三一重工600031)上半年归母净利润同比增长29.07%。
对于工程机械板块而言,海外业务正逐步接力国内业务成为增长引擎,近两年工程机械的出口大幅对冲了国内需求下滑。以挖掘机为例,2022年出口销量累计同比增长59.8%,2023前8个月累计同比增4.42%。
具体来看,三一重工上半年国内市场实现161亿元的销售收入,同比虽仍下降27.32%,但海外市场实现224亿元的销售收入,同比增长35.87%。一正一负抵消后,该公司的营收端开始企稳,利润端也随着营收端的企稳开始恢复规模效应,至此,国内工程机械龙头将陆续在全球舞台“崭露头角”。
实际上,全球工程机械龙头都在非本土市场拥有一席之地:如小松海外营收占比高达88%,卡特彼勒海外占比53%,而三一重工、徐工机械000425)、中联重科000157)、柳工000528)等海外营收占比仅45%、30%、24%、30%bob官方下载链接。虽然国内工程机械产品出口美国存在25%的关税壁垒,但考虑到国内产品成本优势明显,头部厂商仍具备利润空间;加上国内厂商在美国及拉丁美洲的生产基地陆续投产,未来将有效规避关税负担,长期出海仍然具备较大潜力。
而在出海以外,电动化将是行业成长的又一驱动力。作为完全针对B端销售的产品,电动化将给客户带来巨大经济效益。虽然电动化工程机械产品的售价通常2-3倍于内燃版,但多余的购置成本可在3年左右完成回收,从全生命周期来看成本优势明显。
随着时间推移,环保压力将是工程机械电动化的主要推力,相关主机厂将在电动化过程中享受毛利率的提升。目前,三一重工、徐工机械、中联重科均基本实现全谱系产品的电动化,整体进度快于国际龙头,考虑到中国在新能源产业上的优势,电动化或大幅提升国内工程机械企业在全球市场的话语权。
当然,短期主要还是看原材料和汇率方面的利好。原材料方面,年初至今工程机械中使用量较大的钢材价格较去年高点已明显回落;汇率方面,接连走高的美元也大幅提振了中国出口的竞争力。比如营收增长平稳的杭叉集团603298),随着原材料走低和汇率走弱,净利率出现较大幅度增长,从去年年报7.45%上升到今年中报的10.07%,进而带动归母净利润出现71.53%的巨大增长,带动公司股价创历史新高。这两点因素对所有工程机械企业都有不同程度的利好,只不过对于像三一重工这类去年挖坑幅度较大的工程机械企业来说,需要更长的时间来填。
经过两年的充分调整,工程机械板块整体性价比非常高。其中,周期属性比较强的像三一重工,当前股价对应PB正处于近5年来的最低水平,倘若后续国内需求和海外需求不出现进一步恶化,预计偏周期类的工程机械股将自此开启修复行情。而兼具成长及周期属性的品种,典型像叉车、高空作业平台等,从PEG角度看当前估值也极具性价比。例如安徽合力600761),在去年归母净利润增长42%的基础上,今年中报继续增长52%,但当前动态PE仅14倍。
具体而言,从上半年公募的持股来看,在三一重工和徐工机械两大纯周期类机械股中,它们对前者的持仓高达100亿,远高于后者的56亿;细想也不无道理,虽然表面上看,徐工机械的动态PE仅13.5倍,远低于三一重工的27倍,然而三一重工却拥有更高的业绩确定性:
其一,三一重工的挖掘机业务占比更高,今年中报的毛利占比接近50%,挖掘机业务是工程机械的核心和晴雨表,挖掘机占比高的三一重工盈利能力要明显强于土方机械毛利占比仅3成的徐工机械,二者今年中报的毛利率分别为28.21%、22.86%;其二,三一重工比徐工机械拥有更强的营运能力,后者净营业周期比前者高了大概60-70天,具体来看徐工机械的应收款规模会更大一些;其三,徐工机械去年刚完成混改+集团整体上市,员工持股计划设置了多重严格的考核目标,更有动力逆势做大公司利润,相反三一重工的经营可能更能反映真实的周期规律。
而工程机械板块中兼具成长周期属性的公司,主要是浙江鼎力603338)、安徽合力和杭叉集团等。在去年工程机械行业非常艰难的大环境下,这几家公司营收端基本都扛住了压力,利润端更是有正增长bob官方下载链接。
其中,叉车主要应用于制造业和物流业,其与基建、地产的关联性更小,长期成长逻辑在于下游制造业和物流业面临的劳动力结构性短缺,机器替代人的趋势不可阻挡。叉车双寡头安徽合力与杭叉集团已瓜分国内半壁江山,从销量上看更是位列全球第二、第三,但从销售额来看还排不上座次。这也侧面反映出,国内双寡头在产品附加值的提升上还有巨大空间。
除叉车以外,受益于安全意识提升,高空作业平台正持续替代传统吊篮、脚手架等。未来主要是渗透率的提升,目前国内人均保有大概是2.33台/万人bob官方下载链接,仅为欧洲的1/4、美国的1/10,而国内从事高空作业平台的两大龙头主要是徐工机械及浙江鼎力。其中,浙江鼎力绝大多数营收均由高空作业平台贡献。